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我们预计2008-2010公司净利润复合增长率为32%,2008、2009、2010年EPS分别为0.43元、0.63元和0.76元。基于公司良好的增长预期,我们给予公司25倍PE估值水平,目标价为15.75元(对应2009年预测EPS0.63元),建议“增持”。
驱动公司业绩增长因素主要有二:一是新增产能释放。安琪(伊犁)公司二期、安琪(崇左)公司二期相继投产,2009年底公司酵母(及衍生品)产能达9.1万吨,较现有产能6.1万吨产能增长49%。二是酵母味素等酵母衍生产品销售量快速增长。目前公司酵母味素产品销售良好,现有0.5万吨产能已充分利用。
2008年底安琪(伊犁)公司0.8万吨产能投产后,预计2009年酵母味素销售量达到1.2万吨以上,并拉动销售毛利率提升(酵母味素毛利率高于酵母)。
我们认为:中国酵母需求增长来自两点:国内需求和出口需求。国内需求增长驱动因素:①传统发酵食品行业生产模式变革,规模化企业生产逐步替代家庭作坊(如烘焙食品、冷冻食品工业的兴起等),快捷、方便的酵母正逐步替代自留“老酵”;②酵母消费新领域的增长,如酵母味素、营养酵母消费等;此外,由于成本、环保优势,中国酵母出口量持续增长,2001-2007年中国酵母出口量复合增长率达到22.9%。酵母出口已成中国酵母行业的重要市场之一。
公司是中国酵母行业龙头,2007年产量、出口量分别占中国酵母总产量、出口量的50%以上和30%以上。“寡头竞争”格局使得公司具有较强的议价能力,产品价格持续上升,从而保持良好的盈利水平。
核心假定的风险:一是酵母及其衍生产品销售量增长缓慢,业绩增长低于预期;二是人民币持续升值降低公司酵母出口业务盈利水平。
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